Introduction
Le carried interest, ou « carry », représente une part des profits que le general partner (GP) tire des investissements du fonds. Le GP est le gérant d'un fonds d'investissement privé, en private equity ou en capital-risque.
Le carry rémunère l'expertise et l'engagement du GP. Il aligne aussi les intérêts du GP sur ceux des investisseurs. La structure du carried interest pèse sur l'économie de chaque opération et du fonds dans son ensemble.
Les principes du carried interest
Le carried interest est une part des profits nets, environ 20 % en général, que le fonds verse au GP une fois que les investisseurs ont récupéré leur mise initiale. Ce versement ne se déclenche souvent qu'après l'atteinte d'un rendement minimal, appelé hurdle rate ou rendement préférentiel.
La distribution du carried interest suit en général un modèle en « cascade » (waterfall). Les LP récupèrent d'abord leurs apports en capital et le rendement préférentiel. Ensuite, les profits supplémentaires se partagent entre les GP et les LP selon les termes fixés dans le pacte d'associés du fonds.
Exemple : prenons un fonds de private equity qui a investi 50 millions d'euros et qui a généré 100 millions d'euros après la liquidation de tous ses investissements. Le pacte prévoit que les LP reçoivent leur investissement initial plus un rendement préférentiel de 20 % sur cet investissement, tandis que le GP a droit à un carried interest de 20 %. Les investisseurs reçoivent d'abord 60 millions d'euros, soit le remboursement de leur capital et 10 millions d'euros de rendement préférentiel. Le solde se partage ensuite entre les investisseurs et le GP. Sur ces 40 millions d'euros, le GP reçoit 8 millions d'euros, et les investisseurs reçoivent 32 millions d'euros de plus.
Les variantes de structure du carried interest
La façon d'appliquer le carried interest, opération par opération ou sur l'ensemble du fonds, change fortement la relation entre le GP et les investisseurs :
Carried interest deal-by-deal : dans ce montage, le GP peut prélever sa part de profit sur chaque investissement réussi pris isolément, éventuellement après un rendement préférentiel, sans tenir compte de la performance globale du fonds. Cela peut signifier des gains plus élevés pour le GP, mais un risque accru pour les investisseurs. Par exemple, si un investissement rapporte beaucoup alors que les autres échouent, le GP peut tout de même toucher du carried interest malgré une performance médiocre du fonds.
Exemple : un fonds de capital-risque investit dans cinq startups. L'un de ces investissements rapporte 10 millions d'euros pour une mise de 2 millions d'euros. Avec une structure de carry deal-by-deal et un carry de 20 % sans rendement préférentiel, le GP prélève immédiatement 1,6 million d'euros, soit 20 % des 8 millions de dollars de profit de cette sortie réussie, même si tous les autres investissements se soldent par un échec.
Carried interest au niveau du fonds : quand le carried interest se calcule sur la performance globale du fonds, il pousse à viser le succès de long terme. Le GP ne reçoit sa part des profits restants qu'après la distribution aux LP de tout le capital initial et, en général, du rendement préférentiel.
Exemple : reprenons le même fonds de capital-risque et supposons que son investissement total atteigne exactement 10 millions d'euros et qu'il génère seulement 10 millions d'euros de produits. Dans ce cas, le GP ne touche aucune distribution de carry, car les investisseurs récupèrent d'abord leur mise initiale.
Le rôle du rendement préférentiel
Le hurdle rate, ou rendement préférentiel, est le rendement cible que le fonds doit atteindre avant que les GP puissent percevoir leur carried interest. Il garantit aux investisseurs un rendement prédéfini en premier, et il aligne les incitations du GP sur un objectif qui dépasse le simple seuil de réussite minimal.
Conclusion
Comprendre les subtilités du carried interest compte pour les GP comme pour les LP. Le carry affecte la rémunération, les stratégies d'investissement et la gestion du risque. Un carried interest structuré avec soin aligne les objectifs des GP sur ceux des investisseurs et conduit à un partage équitable des profits.
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